Trong một cuốn sách nhỏ xuất bản năm 1940 có tên “Cách trả tiền cho chiến tranh”, John Maynard Keynes đã suy ngẫm lại cách mà Chính phủ Anh đã cố gắng trả hết số nợ khổng lồ vào cuối những năm 1910 bằng cách kết hợp giữa tăng thuế và lạm phát. Tiền lương đã không theo kịp lạm phát, đồng nghĩa với việc “thu nhập của người tiêu dùng chuyển vào tay giai cấp tư sản”. Trong khi đó, những người giàu có, với tư cách là những người nắm giữ trái phiếu (trái chủ), đã được hưởng lợi từ lãi của các khoản vay.
Keynes lập luận rằng lần này, tốt hơn là lấy tiền trực tiếp từ những người lao động bằng cách buộc họ phải cho chính phủ vay trong thời gian chiến tranh và dù sao họ cũng chẳng tiêu tiền vào việc gì. Sau đó, chính phủ có thể trả cả gốc lẫn lãi cho người lao động, sử dụng số tiền thu được từ thuế tài sản.
Tờ The Economist bình luận rằng, giống như trong chiến tranh, cuộc chiến chống COVID-19 đã chứng kiến các chính phủ, đặc biệt là của những nước giàu, tích luỹ các khoản nợ lớn đến mức cách họ trả hết nợ có thể ảnh hưởng lâu dài đến nền kinh tế trong nước và tác động đáng kể đến sự phân phối của cải. Có những khác biệt sâu sắc giữa tình huống hiện tại và những điều mà Keynes đã khảo sát, có lẽ trước hết là các nền kinh tế tiên tiến thường phải gánh một mức nợ mà Keynes hẳn sẽ coi là gánh nặng không thể kiểm soát được. Tuy nhiên, khi tìm kiếm cách thức đúng đắn để san sẻ khó khăn, những nước phải đối mặt với hậu quả của việc vay mượn đáng kể trong năm nay vẫn nên chú ý đến những ví dụ mà Keynes đã nêu ra.
Nợ trước khi đến kỳ thanh toán
Theo IMF, trong năm 2020, mức thâm hụt trung bình của các nền kinh tế tiên tiến là 11% GDP, ngay cả khi các chính phủ không còn áp dụng lệnh phong tỏa vào nửa cuối năm 2020 và nền kinh tế từng bước hồi phục. Nợ công của các nước giàu có thể lên tới 66.000 tỷ USD, có khả năng chiếm 122% GDP vào cuối năm nay.
Các chính phủ mong muốn giảm bớt gánh nặng về nợ phải chọn 1 trong 3 con đường sau. Thứ nhất, họ có thể dùng thuế để trả lại số tiền đã vay. Thứ hai, họ có thể quyết định không trả nợ, hoặc thỏa thuận với các chủ nợ để trả số tiền ít hơn. Thứ ba, họ có thể chờ đợi, giãn nợ trong khi hy vọng rằng theo thời gian, số nợ này sẽ giảm so với nền kinh tế.
Chính trị sẽ kiềm chế khả năng dùng nguồn thu thuế trong tương lai để trả hết nợ. Một chiến lược như vậy đòi hỏi phải có sự kết hợp giữa việc tăng thuế – điều sẽ khiến khá nhiều người khổ sở – và cắt giảm chi tiêu – điều cũng sẽ khiến nhiều người cảm thấy khó chịu, trong đó có cả những người không thích tăng thuế. Tuy nhiên, sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu giai đoạn 2007-2009, khiến khoản nợ của các nền kinh tế tiên tiến tăng thêm 1/3, nhiều quốc gia đã chọn giảm chi tiêu công như một phần của nền kinh tế. Từ năm 2010 đến năm 2019, tỷ lệ chi tiêu công trên GDP của Mỹ và Khu vực đồng euro đã giảm khoảng 3,5 điểm phần trăm, Anh giảm 6 điểm phần trăm. Trong khi đó, tỷ lệ thu thuế trên GDP tăng từ 1 đến 2 điểm phần trăm.
Dường như rất ít có khả năng công chúng muốn trả hết nợ do khủng hoảng COVID-19 gây ra bằng cách quay trở lại thời kỳ “thắt lưng buộc bụng” như vậy. Lôgích về việc “thắt lưng buộc bụng ”mang tính cảm xúc, ngược lại với kinh tế là người dân đã chi tiêu quá mức, và phải tự kiềm chế bản thân, không được áp dụng. Hơn nữa, trong thời kỳ hậu COVID-19, người dân có khả năng muốn chi nhiều hơn cho chăm sóc sức khỏe, chứ không phải là ít hơn. Thậm chí trước khi diễn ra đại dịch COVID-19, hơn một nửa dân số Anh ủng hộ việc tăng thuế để chi nhiều hơn cho Cơ quan y tế quốc gia. Dân số già cũng đang làm gia tăng nhu cầu chi tiêu công, cũng như các khoản đầu tư cần thiết để giải quyết vấn đề biến đổi khí hậu.
Lựa chọn thứ hai – vỡ nợ hoặc tái cơ cấu các khoản nợ – có thể là lựa chọn bắt buộc đối với các nền kinh tế mới nổi không có lối thoát nào khác. Nếu việc này xảy ra, số người chịu tác động sẽ ở mức đáng kể. Tuy nhiên, những điều như vậy ngày càng hiếm xảy ra ở các nền kinh tế tiên tiến kể từ sau thời đại của Keynes, và dường như không có khả năng tái diễn. Một nền kinh tế hiện đại hội nhập vào thị trường tài chính toàn cầu sẽ gặp phải vấn đề rất lớn nếu nó không được tiếp cận thị trường vốn vì bị cho là một rủi ro.
Điều đó có nghĩa là có thể có nhiều cách vỡ nợ. Kenneth Rogoff thuộc trường Đại học Harvard lập luận rằng cũng nên coi những hứa hẹn về việc gia tăng chi tiêu cho chăm sóc sức khỏe và lương hưu trong những thập kỷ tới là một loại hình nợ của chính phủ, và kiểu nợ này dễ thoát ra hơn so với nghĩa vụ đối với các trái chủ. Thật khó để xác định liệu rủi ro “vỡ nợ” trong các khoản nợ này – nghĩa là rủi ro mà các chính trị gia cắt giảm chi tiêu cho chăm sóc sức khỏe và lương hưu, thất hứa với dân số ngày càng già – có gia tăng hay không. Không giống như trái phiếu, chúng không được giao dịch trên các thị trường tài chính vốn phát đi tín hiệu về khả năng xảy ra những nguy cơ như vậy. Nhưng chắc chắn khoản chi cho lương hưu là rất lớn, đặc biệt ở những nước như Italy.
Các chính trị gia ở những nước giàu không muốn chuyển hướng khỏi chi tiêu và hướng sang việc đánh thuế, hoặc mạo hiểm tìm hiểu xem vỡ nợ sẽ dẫn tới tình hình thê thảm đến mức nào, có khả năng chọn cách từng bước trả nợ. Bí quyết để làm điều này là đảm bảo rằng mức kết hợp giữa tăng trưởng kinh tế thực tế và lạm phát được duy trì ở mức cao hơn lãi suất mà chính phủ phải trả cho khoản nợ của mình. Điều đó cho phép tỷ lệ nợ trên GDP giảm theo thời gian.
Trong một bài phát biểu thu hút được nhiều sự chú ý vào năm 2019, trong đó kêu gọi một cuộc thảo luận phong phú hơn về vấn đề chi phí nợ, Olivier Blanchard thuộc Viện nghiên cứu kinh tế quốc tế Peterson, một tổ chức tư vấn chiến lược, lập luận rằng chiến lược như vậy hợp lý hơn so với suy nghĩ của nhiều người. Ông chỉ ra rằng tại Mỹ, tốc độ tăng trưởng danh nghĩa cao hơn lãi suất là chuẩn mực trong lịch sử.
Nhiều chính phủ của các nước giàu đã thành công nhất định khi theo đuổi chiến lược này sau Chiến tranh thế giới thứ hai. Vào thời điểm chiến sự khốc liệt nhất, nợ công của Mỹ là 112% GDP, của Anh là 259%. Đến năm 1980, tỷ lệ nợ trên GDP của Mỹ đã giảm xuống còn 26% và của Anh giảm xuống còn 43%. Để đạt được những kết quả đó, cần có cả khả năng chịu lạm phát cao và ngăn lãi suất tăng sau đó. Kỳ tích thứ hai đạt được thông qua hệ thống quản lý, tước đi các lựa chọn đầu tư tốt hơn và buộc người dân trên thực tế phải cho chính phủ vay với lãi suất thấp. Đến những năm 1970, các nhà kinh tế đã gọi đây là “sự đàn áp tài chính”.
Trong một bài báo xuất bản năm 2015, Carmen Reinhart của Đại học Harvard và Belen Sbrancia của IMF đã tính toán rằng Pháp, Italy, Nhật Bản, Anh và Mỹ đã dành ít nhất một nửa thời gian trong giai đoạn “những năm thanh lý nợ”, khi lãi suất điều chỉnh theo lạm phát đạt mức âm. Họ ước tính rằng “thuế thanh lý nợ” trung bình hàng năm, vốn là kết quả cuộc việc lãi suất thực tế bị giữ ở mức thấp do lạm phát và hoạt động “đàn áp tài chính” gây ra, cung cấp cho các chính phủ khoảng từ 1,9% GDP như ở Mỹ đến 7,2% như ở Nhật Bản.
Bản chất bạo lực của hệ thống
Tuy nhiên, để thực hiện việc đàn áp như vậy trong bối cảnh hiện nay, các chính phủ hậu chiến sẽ cần dùng tới những công cụ tái phân bổ – chẳng hạn như kiểm soát vốn, cố định tỷ giá hối đoái, “chia khẩu phần” hoạt động cho vay ngân hàng và giới hạn lãi suất. Điều này sẽ gây khó chịu cho những người yêu thích tự do kinh tế và cũng sẽ đi ngược lại các lợi ích của nhà đầu tư và người gửi tiết kiệm, tạo tổn thất lớn về chính trị. Mặc dù vậy, những năm tới có thể là thời kỳ hết sức khó khăn về chính trị, nhưng nếu ban hành những thay đổi như vậy, thì các chính phủ có thể buộc các nhà đầu tư có những phản ứng chưa hề có trong những năm 1950 và 1960, như đầu tư vào tiền ảo và các sản phẩm phi vật chất khác.
Ngay cả khi không có cơ chế duy trì mức lãi suất thấp, thì lạm phát cũng có thể làm giảm bớt gánh nặng nợ theo cách khác. Maurice Obstfeld thuộc Đại học California cơ sở Berkeley (từng là nhà kinh tế trưởng làm việc cho IMF giống như Blanchard và Rogoff) nói: “Bản năng mách bảo tôi rằng chúng ta sẽ cần đẩy lạm phát lên cao hơn để quét sạch phần nào nợ nần”. Tuy nhiên, mặc dù có thể là yếu tố cần thiết cho việc giảm thiểu gánh nặng nợ, nhưng lạm phát có lẽ sẽ không dễ dàng xảy ra trong nay mai. Một vài nhà kinh tế cho rằng lạm phát sẽ tự động gia tăng khi gói kích thích kinh tế khổng lồ mà họ mong đợi khắc phục được những sự gián đoạn về nguồn cung do các biện pháp phong tỏa gây ra. Tuy nhiên, Obstfeld và nhiều người khác lại lo ngại về nguy cơ giảm phát, hay chí ít là lạm phát ở mức thấp hơn những gì họ trông đợi.
Đối với một số người, nguyên nhân gây ra tình trạng này là “ngưỡng nợ” – một lý thuyết cho rằng các khoản nợ làm giảm nhu cầu của nền kinh tế. Theo định nghĩa, những người giàu có nắm giữ trái phiếu sẽ thích tiết kiệm hơn chi tiêu. Nhiều người khác lại đưa ra đánh giá đơn giản hơn. Các điều kiện của đại dịch COVID-19 vốn khiến cho việc vay tiền ồ ạt trở nên cần thiết ngay từ đầu – chẳng hạn như tỷ lệ thất nghiệp tăng vọt – cũng có khả năng sẽ gây sụt giảm do giảm phát. Kể từ khi đại dịch bắt đầu, chi phí bảo hiểm lạm phát thông qua các thị trường tài chính đã giảm xuống, phản ánh niềm tin rằng nhiều khả năng lạm phát sẽ không cao. Các nhà đầu tư dường như dự đoán rằng trong 5-10 năm tới, Ngân hàng Nhật Bản, Ngân hàng trung ương châu Âu (ECB) và Ngân hàng dự trữ liên bang Mỹ (FED) đều sẽ không đạt được mục tiêu lạm phát của mình.
Lạm phát thấp không có lợi cho tăng trưởng danh nghĩa. Tuy nhiên, chí ít thì nó cũng làm giảm chi phí đi vay. Nếu vẫn còn khả năng, các ngân hàng trung ương có thể cắt giảm lãi suất, và kiếm ra tiền mà không phải chịu phạt. Trong giai đoạn 5 tuần trước ngày 16/4, FED đã mua lại các khoản nợ của Chính phủ Mỹ trị giá 1.300 tỷ USD. Khoản nợ này tương đương với 5,9% GDP và lớn hơn tổng thâm hụt ngân sách.
Chính phủ Mỹ đã có thể vay tiền trong 10 năm với lãi suất chỉ 0,6%, một phần nhờ hành động này của FED. Ở Nhật Bản, nơi có tăng trưởng thấp và lạm phát còn thấp hơn, lãi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm được chốt ở mức khoảng 0%. Chỉ riêng ở các quốc gia vay nợ trong Khu vực đồng euro, chẳng hạn như Italy, lãi suất trái phiếu mới có nguy cơ vượt quá tỷ lệ tăng trưởng danh nghĩa gần đây.
Những mức lãi suất thấp này khiến cho bức tranh tài chính dường như bớt ảm đạm hơn. Vitor Gaspar, một quan chức cấp cao của IMF, cho biết tổ chức này kỳ vọng sự kết hợp giữa lãi suất thấp và sự phục hồi của tăng trưởng sẽ làm bình ổn hoặc làm giảm gánh nặng nợ cho hầu hết các quốc gia trong năm 2021. Và việc ngân hàng trung ương các nước mua trái phiếu đã làm giảm bớt nỗi lo lắng về một số khoản nợ.
Hãy lấy Nhật Bản làm ví dụ. Tỷ lệ tổng nợ trên GDP của nước này năm 2019 là vào khoảng 240%, một con số thực sự đáng kinh ngạc. Tuy nhiên, việc nới lỏng định lượng (QE) suốt nhiều năm đã để lại cho Ngân hàng Nhật Bản những trái phiếu chính phủ có giá trị gần 85% GDP. Về mặt lý thuyết, chính phủ có thể bán tài sản tài chính với giá trị tương đương nếu cần thiết. Nếu điều chỉnh nợ để tính đến những yếu tố này thì số nợ còn lại vào khoảng hơn 70% GDP – chưa tới 1/3 tổng nợ và gần bằng với số liệu của Mỹ nếu thực hiện những điều chỉnh tương tự.
Một thời gian dài trước khi xảy ra đại dịch, những phân tích như vậy đã khiến nhiều nhà kinh tế có ảnh hưởng bắt đầu coi mức nợ công cao là bền vững trong một thế giới có lạm phát và lãi suất thấp. Vì đại dịch đã đẩy cả lạm phát lẫn lãi suất giảm xuống nên lôgích của họ vẫn đúng. Tuy nhiên, người ta có lý do để hoài nghi.
Hãy bắt đầu bằng các khoản nợ mà ngân hàng trung ương nắm giữ. QE không thực sự vô hiệu hóa nợ công. Các ngân hàng trung ương mua trái phiếu chính phủ bằng cách tạo ra tiền mới trong hệ thống ngân hàng dưới dạng dự trữ. Và các ngân hàng trung ương trả lãi cho các khoản dự trữ đó. Vì ngân hàng trung ương rốt cuộc cũng do chính phủ điều hành, nên QE thay thế một khoản lãi suất nợ công phải trả – thanh toán lãi trái phiếu – bằng một khoản lãi suất nợ công phải trả khác – thanh toán lãi suất cho dự trữ ngân hàng. Và mặc dù lãi suất dự trữ ngân hàng hiện đang ở mức rất thấp – trên thực tế còn dưới mức không ở một số nơi – nhưng điều này chỉ được duy trì chừng nào các ngân hàng trung ương không cần tăng lãi suất để chống lại lạm phát.
Kể từ sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, việc đặt cược vào lãi suất thấp đã mang lại thành quả; một số người thậm chí còn coi đây là trạng thái bình thường mới, là một phần của nền kinh tế tăng trưởng thấp mà ở đó nhu cầu phải được kích thích liên tục. Tuy nhiên điều đó phơi bày một lỗ hổng khác trong quan điểm lạc quan về nợ công: Lập luận này giả định rằng tương lai cũng sẽ giống như quá khứ. Mặc dù các thị trường kỳ vọng rằng lãi suất sẽ vẫn ở mức thấp, nhưng đó không phải là điều chắc chắn. Chẳng hạn, vẫn có khả năng các biện pháp phong tỏa và kích thích liên tiếp nhau thực sự khiến giá cả tăng lên. Cũng có khả năng phần lớn sức ép giảm phát nảy sinh là do giá dầu, mà hiện nay dường như không thể giảm sâu hơn được nữa.
Một lập luận phê bình khác cho rằng quá khứ có thể không mang lại sự trấn an mà một số người tìm kiếm. Một nghiên cứu sơ bộ của Paolo Mauro và Jing Zhou thuộc IMF, với nội dung tương tự như chủ đề của Blanchard, đã xem xét chi phí vay vốn và mức tăng trưởng kinh tế của 55 nền kinh tế tiên tiến và mới nổi trong khoảng thời gian lên tới 200 năm trong một số trường hợp.
Trong số 24 nền kinh tế tiên tiến được nghiên cứu, kịch bản nền kinh tế được hưởng lợi từ việc lãi suất thấp hơn tỷ lệ tăng trưởng danh nghĩa xảy ra với xác suất trung bình khoảng 61%. Tuy vậy, các nhà nghiên cứu vẫn nhận thấy rằng những khác biệt như vậy “về cơ bản là vô ích” trong việc dự đoán tình trạng vỡ nợ công. Câu hỏi được đặt ra là: Chúng ta có thể kê cao gối ngủ ngon hơn khi lãi suất thấp hơn tỷ suất tăng trưởng hay không? Và câu trả lời của các nhà nghiên cứu là: Không hẳn.
Dấu hiệu đầu tiên của bất kỳ rắc rối nào về nợ trong nhóm nước giàu có lẽ là sự gia tăng lạm phát. Ban đầu, điều đó có thể giảm bớt gánh nặng, khi xét tới nguy cơ giảm phát hiện tại và tình trạng thiếu lạm phát diễn ra trong những năm gần đây. Đó sẽ là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế đang hồi phục. Với việc lãi suất thực tế giảm, điều này sẽ càng thúc đẩy tăng trưởng hơn nữa. Và các ngân hàng trung ương mà lâu nay vẫn thiếu khoảng 1 điểm phần trăm so với mục tiêu lạm phát của họ có thể cảm thấy thoải mái khi chứng kiến lạm phát cao hơn mục tiêu khoảng 1 điểm phần trăm. Tuy nhiên, thái độ có phần thoải mái trong bối cảnh lạm phát 3% không đồng nghĩa với sự sẵn sàng chấp nhận mức lạm phát 6%.
Việc lạm phát gia tăng gây ra mức chênh lệch so với mục tiêu cao hơn mức chênh lệch khi không đạt được mục tiêu sẽ buộc các chính phủ mắc nợ nhiều phải đưa ra một lựa chọn rạch ròi. Phải chăng họ nên để cho ngân hàng trung ương tăng lãi suất nhằm duy trì lạm phát ở mức mục tiêu, đồng thời trông đợi những người nộp thuế – hay những người hưởng lương hưu – chi trả cho sự gia tăng chi phí lãi vay? Hay họ nên trông cậy vào ngân hàng trung ương để giữ lãi suất ở mức thấp, cho phép lạm phát tăng lên và qua đó làm giảm bớt gánh nặng nợ của họ?
Một phần bối cảnh của câu hỏi đó xuất phát từ ranh giới mờ nhạt giữa chính sách tài chính và tiền tệ được thể hiện trong đại dịch. Steven Mnuchin, Bộ trưởng Tài chính Mỹ, cho biết đã có những ngày ông nói chuyện với Jerome Powell, Chủ tịch FED, đến hơn 30 lần. Ngân hàng Anh đã phối hợp việc cắt giảm lãi suất với Bộ Tài chính Anh và gần đây đã nhất trí gia tăng hạn mức thấu chi của chính phủ. Ngân hàng Nhật Bản từ lâu đã là một đối tác nhiệt tình trong nghị trình kinh tế của Thủ tướng Abe Shinzo. Ngoại lệ ở đây chính là Khu vực đồng euro, nơi mà sức ép chính trị đối với ECB cũng có khả năng dẫn tới các chính sách quyết liệt do nỗi khiếp sợ lạm phát ở các quốc gia như Đức và Hà Lan.
Đối mặt với nhu cầu cấp bách
Những phí tổn của tình trạng lạm phát cao phần nào sẽ do các nhà đầu tư nước ngoài gánh chịu, và đây là một điểm thuận lợi cho các chính trị gia. Tỷ trọng nợ công của các nhà đầu tư này vượt quá 30% ở nhiều nước giàu. Rogoff đặt ra câu hỏi: “Trong tình huống cấp bách, liệu các chủ nợ Trung Quốc có được ưu tiên hơn những người Mỹ hưởng lương hưu hay không?” Tuy nhiên, sẽ phải cân nhắc giữa lợi thế này và sự suy giảm đầu tư nước ngoài trong những năm tới. Quan điểm cho rằng một ngân hàng trung ương độc lập về danh nghĩa trên thực tế là công cụ của các chính trị gia sẽ tạo ra chi phí rủi ro đối với đầu tư, khiến tăng trưởng giảm tốc trong toàn bộ nền kinh tế.
Lạm phát sẽ kéo theo sự phân phối lại tài sản một cách tùy tiện theo hướng bất lợi cho người nghèo, giống như những gì Keynes đã quan sát được vào cuối những năm 1910. Người giàu có nhiều khả năng nắm giữ những ngôi nhà và cổ phiếu có giá trị gia tăng cùng với lạm phát, chưa kể tới các khoản thế chấp sẽ được triệt tiêu cùng với nợ công. Lạm phát cao cũng sẽ mang lại cho các công ty các khoản cứu trợ, trong đó công ty nào càng nợ nhiều thì càng được lợi.
Việc tăng thuế – vốn đã được thử nghiệm trong một thời gian ngắn sau cuộc khủng hoảng tài chính – có thể là mục tiêu chính xác hơn nhằm giảm bớt tình trạng bất bình đẳng như ở một số quốc gia sau Chiến tranh thế giới thứ hai. Thuế tài sản, từng được Keynes ưa thích và hiện đang ngày càng được giới học giả và chính trị gia cánh tả thảo luận nhiều hơn, có thể sẽ trở nên hợp thời. Người dân sau đại dịch có thể sẽ hoan nghênh tinh thần đại đoàn kết theo kiểu “không tính phí cho tất cả” mà loại thuế này mang lại. Ít triệt để hơn, thuế giá trị gia tăng ở Mỹ (nơi vốn không áp dụng thuế này), việc tăng thuế đất đai hoặc tài sản thừa kế, hay các loại thuế mới đánh vào lượng phát thải carbon có thể được cân nhắc. Tuy nhiên, giống như lạm phát, việc tăng thuế gây ức chế và bóp méo nền kinh tế, đồng thời khiến những người phải nộp thuế phản ứng dữ dội.
Trong khi vấn đề chính yếu của thế giới là chiến đấu chống lại sự suy thoái kinh tế trong bối cảnh lạm phát giảm, thì những lựa chọn như vậy là việc của tương lai. Chúng sẽ không đè nặng lên tâm trí của các nhà hoạch định chính sách. Ngay cả các nhà kinh tế nổi tiếng với tư tưởng diều hâu trong tài chính cũng có xu hướng ủng hộ chi tiêu trong tình huống khẩn cấp, và một số chuyên gia còn muốn mở rộng hoạt động này. Tuy nhiên, bằng cách này hay cách khác, các hóa đơn rồi sẽ đến hạn thanh toán. Khi đó, có lẽ sẽ không còn cách giải quyết nào không gây đau đớn.
Việt Hà
