Ông Từ Cao, nhà Kinh tế trưởng của Chứng khoán Everbright có bài viết khẳng định: Nhiều người cho rằng Trung Quốc đã phát hành quá mức tiền tệ và tin rằng tiền tệ phát hành quá mức đã đẩy giá nhiều tài sản lên cao, bao gồm giá nhà đất và sinh ra bong bóng giá tài sản. Nhưng quan điểm phổ biến này về “tiền tệ của Trung Quốc được phát hành quá mức” là một đánh giá sai lầm về nền kinh tế Trung Quốc.
Trong mắt một số người, tỷ lệ M2/GDP liên tục tăng của Trung Quốc là minh chứng rõ ràng cho việc Trung Quốc phát hành tiền tệ quá mức. M2, còn được gọi là tiền rộng, là một đại lượng thống kê tiền tệ, bao gồm tiền mặt đang lưu thông, tiền gửi của cư dân và tiền gửi của doanh nghiệp. Năm 2000, tỷ lệ M2/GDP danh nghĩa (M2/GDP) của Trung Quốc là 134%. Đến năm 2020, tỷ lệ này đã tăng lên 215%. Trong 20 năm, so với GDP danh nghĩa của Trung Quốc, M2 đã trở nên nhiều hơn. Điều này dường như cho thấy rằng Trung Quốc đã phát hành quá nhiều tiền tệ. Logic ở trên có vẻ hợp lý, nhưng thực sự đã mắc sai lầm khi nhầm lẫn giữa biến danh nghĩa và biến thực. Khi phân tích các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô, trước hết phải phân biệt giữa biến danh nghĩa và biến thực. Các biến danh nghĩa là tiền tệ, và các biến thực là hàng hóa thực hoặc trọng lượng và thước đo. Cổ phiếu M2 và quy mô GDP danh nghĩa được đề cập ở trên đều tính bằng “nhân dân tệ”, vì vậy chúng đều là các biến danh nghĩa. Tuy nhiên, các chỉ số như diện tích bán nhà ở thương mại, sản xuất thép và phát điện là các biến số thực.
Lý do để phân biệt giữa các biến danh nghĩa và biến thực là tiền tệ có ảnh hưởng rất khác nhau đến các biến danh nghĩa và thực tế. Tiền tệ có quyền quyết định trực tiếp và đầy đủ đối với các biến số danh nghĩa, nhưng chỉ có ảnh hưởng gián tiếp và yếu đối với các biến số thực. Để đưa ra một ví dụ đơn giản, giả sử rằng tổng số tiền danh nghĩa của Trung Quốc đột nhiên trở nên gấp 10 lần so với giá gốc và các mức giá khác nhau cũng tăng lên gấp 10 lần so với giá gốc. Khi đó GDP danh nghĩa sẽ trở thành 10 lần so với giá gốc. Tuy nhiên, quy mô kinh tế thực tế, sản lượng thép, sản lượng điện và các chỉ số sản lượng thực tế khác của Trung Quốc sẽ không tăng đồng thời do mở rộng tiền tệ.
Hầu hết những người tin vào siêu lạm phát tiền tệ đều không biết rằng tỷ lệ M2/GDP thực chất là một biến số thực nên không thể xác định được bằng chính sách tiền tệ. Ý nghĩa kinh tế của chỉ tiêu M2/GDP là tổng sản lượng kinh tế (đo bằng GDP) trong nền kinh tế có thể mua được bao nhiêu lần cổ phiếu tiền tệ, phản ánh sức mua thực sự của cổ phiếu tiền tệ. Theo hệ thống tiền tệ hợp pháp hiện đại, ngân hàng trung ương có quyền phát hành tiền tệ danh nghĩa vô hạn (số lượng tiền tệ danh nghĩa được phát hành không nhiều hơn số lượng số 0 được in sau 1). Nhưng do mặt bằng giá cả trong nền kinh tế không do ngân hàng trung ương xác định nên ngân hàng trung ương không thể quyết định có thể mua được bao nhiêu sản phẩm thực bằng đơn vị tiền tệ danh nghĩa đã phát hành. Có thể là sau khi ngân hàng trung ương phát hành thêm tiền tệ danh nghĩa, giá đã tăng nhanh hơn tiền tệ, và sức mua của đồng tiền danh nghĩa sẽ giảm đi. Do đó, ngân hàng trung ương thực sự không thể xác định được đồng tiền danh nghĩa do mình phát hành có thể có bao nhiêu sức mua, cũng như không thể xác định tỷ lệ M2/GDP trong nền kinh tế.
Trên thực tế, nếu ngân hàng trung ương thực sự muốn phát hành thêm tiền tệ, sức mua của cổ phiếu tiền tệ danh nghĩa sẽ giảm đi. Nói cách khác, một quốc gia càng phát hành quá nhiều tiền tệ thì tỷ lệ M2/GDP càng thấp. Về vấn đề này, Zimbabwe, một quốc gia châu Phi khởi xướng siêu lạm phát cách đây hơn mười năm, là một ví dụ điển hình. Năm 2009, Zimbabwe đã phát hành đồng tiền lớn nhất trong lịch sử nhân loại, 100 nghìn tỷ Zimbabwe (1 tiếp theo là 14 số không). Mọi người đều có thể đoán tỷ lệ M2/GDP ở Zimbabwe sẽ là bao nhiêu khi đồng tiền mệnh giá 100 nghìn tỷ ra mắt. Mặc dù Zimbabwe không còn công bố số liệu thống kê tiền tệ vào thời điểm đó, nhưng có thể dễ dàng biết rằng tỷ lệ M2/GDP ở Zimbabwe vào thời điểm đó đang giảm dần và cuối cùng đã gần bằng không. Vì ngay sau đó, Zimbabwe đã chuyển sang đô la Mỹ, biến đồng Zimbabwe phát hành thành một đống giấy vụn. Lý do cho điều này là khi Zimbabwe phát hành quá mức tiền tệ, lạm phát tăng nhanh hơn tốc độ tăng trưởng tiền tệ. Vào tháng 7 năm 2008, Văn phòng Thống kê Trung ương Zimbabwe công bố dữ liệu lạm phát cho thấy tỷ lệ lạm phát hàng năm tại thời điểm đó lên tới 231 triệu % – trong vòng một tháng, giá cả sẽ tăng lên gấp 27 lần giá trị trước đó. Trong một thời gian dài sau đó, Zimbabwe đã không công bố dữ liệu lạm phát của mình. Theo ước tính của Quỹ Tiền tệ Quốc tế, tính đến tháng 9 năm 2008, tỷ lệ lạm phát hàng năm của Zimbabwe đã tiếp tục tăng lên 489 tỷ %. Do đó, mặc dù thực tế rằng đồng tiền mệnh giá 100 nghìn tỷ của Zimbabwe là vô lý, nhưng sức mua của nó thực sự không cao và vẫn giảm nhanh chóng.
Zimbabwe không đơn độc. Trên thực tế, chỉ cần một quốc gia phát hành quá mức tiền tệ, lạm phát chắc chắn sẽ tăng nhanh, khiến sức mua thực sự của đồng tiền tệ (M2/GDP) giảm xuống thay vì tăng. Điều này hoàn toàn trái ngược với xu hướng tăng M2 / GDP của Trung Quốc. Do đó, sự gia tăng liên tục của tỷ lệ M2/GDP của Trung Quốc không thể được giải thích bởi các yếu tố tiền tệ, và kết luận rằng đồng tiền được phát hành quá mức không thể được suy ra từ đó.
Tất nhiên, những người tin vào lý thuyết siêu phát hành tiền tệ có thể lập luận rằng mặc dù đồng tiền phát hành quá mức của Trung Quốc không được phản ánh trong giá hàng hóa, nhưng nó được phản ánh trong giá tài sản như giá nhà đất. Thật vậy, có sự khác biệt rõ ràng về tốc độ tăng giữa các chỉ số giá khác nhau ở Trung Quốc. Trong mười năm từ tháng 1 năm 2006 đến tháng 7 năm 2021, giá nhà ở trung bình của những ngôi nhà mới ở 70 thành phố lớn và vừa ở Trung Quốc đã tăng 122%. Trong cùng kỳ, mức tăng cộng dồn của giá phi thực phẩm và chỉ số giá sản xuất (PPI) trong CPI chỉ lần lượt là 22% và 24%. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng giá nhà ở có tốc độ tăng cao hơn so với giá phi lương thực và giá sản xuất, cho thấy giá nhà tương đối so với các mặt hàng khác đang tăng. Giá tương đối cũng là một biến số thực tế, không được xác định bởi tiền tệ. Nếu tiền tệ là lý do duy nhất để tăng giá, thì tất cả các mức giá nên theo sự mở rộng của tổng lượng tiền và tăng theo cùng một tỷ lệ, chứ không nên có những mức tăng giá khác nhau như thực tế ở Trung Quốc. Giá nhà ở tăng cao hơn ở Trung Quốc là kết quả của các yếu tố kinh tế thực (chẳng hạn như cung và cầu nhà ở) chứ không phải là yếu tố tiền tệ.
Trong vài thập kỷ qua, lý do thực sự khiến tỷ lệ M2/GDP của Trung Quốc liên tục tăng là tỷ lệ tiết kiệm cao của Trung Quốc. Trong M2 hiện tại của Trung Quốc là hơn 200 nghìn tỷ nhân dân tệ, hơn 95% là tiền gửi ngân hàng. Các khoản tiền gửi này thực chất là tiền tiết kiệm của dân cư và công ty dưới hình thức tiền tệ. Chính vì những đồng tiền này tương ứng với số tiền tiết kiệm được trong nền kinh tế thực mà chúng được gửi vào nền kinh tế thay vì được chi tiêu nhanh chóng, do đó không mang lại lạm phát cao hơn. Nói cách khác, chính vì sự tồn tại của một lượng lớn tiền tiết kiệm nên việc truyền tải sự mở rộng tiền tệ danh nghĩa của Trung Quốc đến lạm phát không suôn sẻ, do đó, M2 của Trung Quốc có thể chạy nhanh hơn GDP danh nghĩa trong thời gian dài, dẫn đến tỷ lệ M2/GDP ngày càng cao.
Nếu Trung Quốc không có nhiều tiền tiết kiệm như vậy, thì dù ngân hàng trung ương có phát hành thêm đồng tiền danh nghĩa như thế nào thì cũng không thể tăng tỷ lệ M2/ GDP. Điều này là do nếu không tiết kiệm được nhiều trong nền kinh tế, điều đó có nghĩa là các chủ thể kinh tế có xu hướng tiêu dùng cao và sẽ nhanh chóng tiêu số tiền mà họ nhận được. Sau đó, một khi ngân hàng trung ương phát hành tiền tệ mới, những đồng tiền này sẽ được người dân hoặc các công ty sử dụng tiền này chi tiêu ngay lập tức và chúng sẽ nhanh chóng trở thành hoạt động thu mua trong nền kinh tế. Bằng cách này, việc mở rộng tổng lượng tiền danh nghĩa sẽ nhanh chóng dẫn đến tốc độ mở rộng GDP danh nghĩa bằng (hoặc thậm chí cao hơn), và sẽ khó để M2/ DP tăng lên do việc phát hành tiền danh nghĩa.
Trên thực tế, khi giá cả đang tăng nhanh chóng, người dân và các công ty sẽ muốn tiêu tiền trong tay càng sớm càng tốt, để không phải tự tay mình phá giá. Điều này sẽ làm giảm tiết kiệm trong nền kinh tế, do đó làm giảm tỷ lệ M2/GDP trong nền kinh tế. Đối với các quốc gia như Zimbabwe đang bị mắc kẹt trong siêu lạm phát, lý do khiến M2 / GDP sẽ có xu hướng bằng không không phải vì các quốc gia này đã không phát hành đủ tiền tệ danh nghĩa, mà vì tiết kiệm quốc gia của các quốc gia này đã bị giảm đáng kể trong môi trường siêu lạm phát.
Trong bài báo “Phân tích vĩ mô nhu cầu tư duy vĩ mô” xuất bản ngày 9 tháng 9 năm 2021, tác giả từng nói: “Phân tích vĩ mô không bằng phân tích vi mô. Phân tích kinh tế vĩ mô mà không có tư duy vĩ mô thì có thể dễ dàng đưa ra kết luận một chiều.” Hiểu lầm về tình trạng dư cung tiền tệ của Trung Quốc là một chú thích tốt cho câu này. Chỉ cần áp dụng kinh nghiệm vi mô vào phân tích vĩ mô, có thể dễ dàng cho rằng việc tăng M2/GDP của Trung Quốc là do phát hành tiền tệ quá mức. Nhưng miễn là chúng ta hiểu được sự phân biệt giữa các biến số danh nghĩa và thực tế, chúng ta có thể biết rằng việc phát hành nhiều đồng tiền danh nghĩa hơn không mang lại tỷ lệ M2/GDP cao hơn và chúng ta cũng có thể biết rằng lập luận rằng “đồng tiền của Trung Quốc được phát hành quá mức” là ngụy biện. Đương nhiên, các khuyến nghị chính sách dựa trên những ngụy biện và hiểu lầm này khó đạt được kết quả như mong đợi, thậm chí có thể gây hại cho hoạt động kinh tế. Để làm cho các chính sách kinh tế vĩ mô của Trung Quốc trở nên thực tế hơn, ngụy biện về tình trạng dư cung tiền tệ của Trung Quốc có thể chấm dứt.
(Tổng Lãnh sự quán Việt Nam tại Nam Ninh)
